Mi is foglalkoztunk vele a blogon, illetve a nemzetközi pénzügyi sajtó is ettől hangos: közel az amerikai hozamgörbe inverzzé válása, azaz az a helyzet, amikor a rövid futamidejű hozamok a hosszú futamidejűek fölé emelkednek. A piaci aggodalom alapja, hogy mindez egészséges gazdasági környezetben nem nagyon fordul elő: a megelőző évtizedek öt amerikai recesszióját minden esetben megelőzte a hozamgörbe ilyen jellegű invertálódása.

A mostani helyzet tehát a múltbeli példák alapján valóban kulcsfontosságú – olyannyira, hogy bármennyi jó elemzés is született a témáról (például itt, itt és itt), ilyen kritikus helyzetekben általában én csak a saját exceleimnek hiszek. Lássuk tehát a számokat!

Mielőtt nekiugranánk, két fontos emlékeztető: (1) a minta kis elemszámú, így mindenféle statisztikai következtetéssel nagyon óvatosan kell bánni, (2) fontos azokat az érveket is figyelembe venni, melyek szerint a mostani helyzet több szempontból is jelentősen különbözik a korábbiaktól (QE okozta speciális helyzet, kiinduló hozamok sokkal alacsonyabb szintje, stb.).

A gazdasági növekedés alakulását illetően sajnos valóban nem túl rózsás a kép: a 10 és a 2 éves amerikai állampapírok hozamkülönbözetének negatívba fordulását valóban minden esetben gazdasági recesszió követte az USA-ban. A lenti ábra tanúsága alapján a pontos időzítés ugyanakkor már közel sem ennyire egyértelmű; volt, hogy az inverzzé válástól számított hét, és volt, hogy huszonöt hónapon belül váltott negatívra az amerikai GDP növekedési üteme. Az együttmozgás természetesen nem egyenlő az oksági kapcsolattal (correlation ≠ causation), de a fenti számok így is mindenképpen elgondolkodtatóak.

(A bejegyzés eredeti verziójában mindkét ábrán a Dec ’05 felirat helyett helytelenül Dec ’15 szerepelt. Az elgépelés javításra került.)

Most akkor mi a teendő befektetőként? Mindent adjunk el? Sok elemzés figyelmeztet ugyanis arra, hogy a hozamgörbe átfordulása és az ezzel járó recesszió a részvénypiacon is jelentős eséseket szokott hozni pár hónapos késéssel. Nos, ebből a szempontból a számok megítélésem szerint sokkal kevésbé beszédesek: a hozamgörbe invertálódása ugyan minden esetben hozott 10% feletti korrekciót a rákövetkező hónapokban, de a piac iránya középtávon már nagyon nagy szórást mutatott.

Ahogy az ábra is mutatja, az inverzzé válást követő három évben a bekövetkező korrekció mellett voltak időszakok, amikor az amerikai részvénypiac összességében 30-40%-os emelkedéssel (1980, 1989), és olyanok is (2000, 2005), amikor ugyanekkora mértékű eséssel zárt. Néha az invertálódást követően még emelkedni tudott a piac, néha azonnal esett. A korrekciót követően néha újraindult az emelkedés, néha begyorsult a zuhanás. Átlagos vagy törvényszerűen bekövetkező mozgásokról így beszélni túlzás lenne – aki ilyeneket lát bele az ábrába, az feltételezhetően erős prekoncepcióval érkezik vagy pedig nagyon hinni akar valamiben.

Mindez persze nem jelenti azt, hogy a piac ne eshetne az elkövetkező időszakban – aki komolyabban foglalkozik a tőzsdékkel, tudja, hogy korrekció gyakorlatilag bármikor, bármilyen okból jöhet. De ezek a számok is azt mutatják, hogy a piac egy ezerelemű kirakós, amelyben minden egyes tényező csak apró mozaikdarabja a nagy összképnek. Kőbevésett törvényszerűségek nincsenek, évtizedekig érvényes együttmozgások napok alatt vállnak érvénytelenekké, bizonyos kapcsolatok sokszor önbeteljesítő jóslatként működnek, sokszor pedig épp' saját újbóli bekövetkezési lehetőségüket szüntetik meg.

Ráadásul egyelőre még nem is inverz a hozamgörbe.

Te melyiket választanád: (1) minden nap kapsz 100 ezer forintot 30 napig vagy (2) az első nap kapsz 10 fillért, a másodikon 20 fillért, és így tovább 30 napig (azaz minden napi kifizetés az előző napi kétszerese)? A válasz a cikk végén, addig is pedig egy kis atlétikai kitérő.

Eleinte az oxigénhiányos állapotomra fogtam a dolgot. Sehogy sem akar kijönni a matek – gondolkodtam lihegve a futópadon, és nem értettem a dolgot. A futást 10 km/h-s sebességgel kezdtem, nem volt nehéz fejben kiszámolnom, hogy ezzel a tempóval 1 km megtételéhez 6 percre lesz szükségem. Azt is tudtam, hogy ha a futópad sebességét 12 km/h-ra emelem, akkor már csak 5 perc lesz a következő ezer méter megtétele. Legyen csak egyelőre félúton, 11 km/h-n a tempó, gondoltam magamban, és vártam, hogy akkor a futóidő is a korábbi fejben kiszámolt két korábbi érték közé fog esni, 5:30 percre. Aztán lefutottam 1 km-t, és az óra 5:27-et mutatott. Hova lett az a mintegy 3 mp? Ennyire jól azért nem futok...

Amit akkor és ott nem értettem, az befektetőként is az egyik legnagyobb fejtörést okozó jellemzője környezetünknek: agyunk lineárisan gondolkodik egy sokszor nem-lineáris világban. A lineárisan változó dolgokat könnyedén, intuitív módon felfogjuk, ha valami viszont nem-lineáris, az nehezen megérthető. Ha egy recept szerint 1 kg pogácsához 60 dkg liszt kell, akkor nem kerül erőfeszítésünkbe kiszámolni, hogy ha 2 kg pogácsát akarunk sütni, akkor 120 dkg lisztre lesz szükségünk. Egy nem-lineáris világ szakácskönyve viszont nem 120, hanem mondjuk csak 95 dkg-ot javasolna kétszeres mennyiséghez. Ha ezt olvasnánk, először csak állnánk bambán, mint egyszeri gyerek a futópadon. Valahogy így jártam én is: amit én ugyanis fejben lineárisan számoltam, az valójában egy -1-edik kitevőjű hatványfüggvény. Márpedig az nem-lineáris.

A különféle girbegurba vonalak és a nem-lineáris rendszerek az élet minden területén körülvesznek minket (nagyszerű könyv erről). Nem csupán a futási sebesség és a kilométerenkénti idő kapcsolatát bemutató ábrán látunk ilyet, nem csupán a globális felmelegedés szempontjából kiemelt jelentőségű, hogy mikor lépünk át a nem-linearitásból fakadó visszafordíthatatlan kritikus pontokat. Mindez a pénzügyi életben is központi kérdés, hiszen a kamatos kamat is nem-lineáris kapcsolatot tükröz. Akár igaz, akár nem, hogy Einstein a kamatos kamatot a világ nyolcadik csodájának nevezte, az biztos, hogy a vagyonnövekedés és a befektetési idő közötti nem-lineáris kapcsolatnál jobb barátunk megtakarítóként nincsen.

Az ilyen függvények fura lények: bizonyos szakaszokon nehéz különbséget tenni a lineáris és a nem-lineáris kapcsolatok között (lásd piros és kék vonalak egymás mellett mozgó részeit). Hosszabb távon aztán persze a két vonal elszakad egymástól, és felüti a fejét a nem-linearitás. Ami rövidtávon hasonló, hosszú távon drasztikusan eltérő lehet. Ezért is van, hogy a kamatos kamat áldásos hatását is csak azok élvezhetik igazán, akik valóban hosszú távon takarítanak meg: rövidtávon a kamatos kamat sem sokat számít, hosszú távon ugyanakkor szinte tényleg mindent elsöpör.

A lecke persze ősi, ahogy arról az ezeréves perzsa eposz, a Sáhnáme is tanúskodik. Az eposzban szereplő történet szerint az uralkodó a sakk indiai feltalálóját kívánja bőkezűen megjutalmazni. A feltaláló kérése szerény volt: a sakktábla első négyzetére egy szem rizst kért, a másodikra kettőt, a harmadikra négyet, és így tovább, minden újabb mezőre a korábbi mezőn szereplő rizs darabszám kétszeresét. A nem-lineáris növekedéssel tisztában nem lévő uralkodó könnyedén bólintott rá az ajánlatra, és csak akkor lepődött meg, amikor a kincstárnokai közölték, ígérete teljesítéséhez birodalmának összes kincse sem lenne elegendő. Az utolsó, 64. mezőért járó 2⁶³-on szem rizs ugyanis önmagában mintegy 300 milliárd tonna. 

A világ tehát sok esetben nem lineáris, a pénzügyi és megtakarítási döntések területe pedig különösen nem az. Legyünk is bármennyire jó barátságban a számokkal, sok kérdésre helytelen választ kapnánk azokkal az egyszerű összeadásokkal és szorzásokkal, melyeket ösztönösen használnánk. Tranzakciós díjak, a befektetéseinkre terhelt költségek mértéke, adókedvezmények kihasználása, rendszeres megtakarítások – olyan területek, ahol a kamatos kamat hatása évek alatt mindent felnagyít. Mind olyan dolgok, melyek rövidtávon keveset számítanak, hosszú távon viszont sokat érhetnek.  

Hogy ezeket megértsük, néha tényleg hatványfüggvényt és exponenciális növekedéseket kell számolnunk. Ahhoz pedig bizony le kell szállnunk a futópadról, és le kell ülnünk az excel elé.

---------------------------------

A válasz: az (1) verzió végén 3 millió forintod lenne, a (2) esetben pedig több mint 107 millió. Hogy mennyire a hosszú táv számít: 100 ezer forintnál nagyobb összeget a (2) verzió esetében először a 21. napon kapnál. A 30. napon pedig a matematikai törvényszerűségek alapján egy nap alatt több pénz ütné a markodat, mint a megelőző 29 napban összesen (több mint 53 millió forint). Ment volna a számolás fejben? 

Ezzel kelsz, ezzel fekszel. Naponta átlagosan 85-szor nyúlsz hozzá. Tíz éve még csak az amerikai lakosság 4%-ának volt, ma már szinte mindenkinek. Az emberek 46%-a mondja, hogy élni sem tudna nélküle.

Négy információ, amiből szerintem mindenki kitalálhatta, hogy az okostelefonokról van szó.

Az okostelefonok hozta előnyök rövid időn belül minden felhasználó számára nyilvánvalóvá váltak, a potenciális hátrányokkal ugyanakkor csak az elmúlt években kezdtek el foglalkozni a kutatók. A vezetés közbeni használat és a mobil-függőség pszichológiai kockázatai a legtöbbünk számára nem igényelnek sok magyarázatot. Ha ugyanakkor már arról hallunk, hogy mekkora problémát jelent a sok kütyünyomkodás következtében leromló kézügyesség az orvosoknál, vagy hogy miként esik vissza sok ember szövegértési képessége, ha nem papírról, hanem mobilról olvas, talán már többen meglepődünk.

A hét ábrája viszont még ennél is durvábbat állít: nem csak az tereli el a figyelmedet, ha valamilyen feladat végzése közben párhuzamosan a mobilodat is nyomkodod, már az is „elbutíthat", ha a telefonod valamilyen feladat elvégzése közben szimplán csak a közeledben van.

Az említett kísérletben résztvevőknek a folyékony intelligenciájukat tesztelő feladatokat kellett megoldaniuk, úgy, hogy a kutatók különféle helyekre rakatták velük a telefonjukat (a „legtávolabbi" szcenárióban be sem vihették a kísérletnek helyszínt adó szobába, a „legközelebbiben" pedig közvetlenül maguk mellé rakhatták az asztalra). Az eredmény: minél közelebb volt – fizikailag – a résztvevőkhöz telefonjuk, annál rosszabb eredményt értek a feladatok megoldása során. 

A tanulmány szerzői a jelenségre az agyelszívás fogalmát kölcsönzik, és a több lépcsőben kialakuló folyamatot az alábbiakkal magyarázzák. Az első lépés, hogy a telefonunk különféle jelzéseihez és csipogásaihoz annyira hozzászoktunk, hogy ezekre tudatalatti módon, önkéntesen odafigyelünk. Az ingerek a telefonunkról olyan sűrűn érkeznek, hogy a második lépésben egyfajta odafigyelési függőség alakul ki. A harmadik lépés pedig maga a végeredmény: az automatikus odafigyelés kialakulásától kezdve az kerül tudatos erőfeszítésünkbe, hogy ne figyeljünk oda a telefonunkra. Ez pedig önkontrollt igényel, ami csökkenti a más feladatok elvégzésére rendelkezésre álló szellemi kapacitásokat.

Tudom, bonyolult, mondom másképp'! Ismerős az érzés (nekem biztosan), amikor pár perce nézted a telefonod, de újra késztetést érzel, hogy megnézd, nem jött-e egy új üzenet, nem posztolt-e valaki valami érdekességet? Ha megnézed, azért nem haladsz a munkáddal. Ha nem nézed meg, akkor ez tudatos döntést igényel a részedről – ekkor meg ezért nem haladsz pár pillanatig. A függőség tudatalatti, az önkontroll pedig csak tudatos tud lenni.

Persze a táblázat számiból is látszik, hogy mi a megoldás: ha fontos döntést kell hoznunk, ha nagy koncentrációt igénylő feladaton dolgozunk, ha kritikus pénzügyi vagy megtakarítási döntést hozunk, legjobban tesszük, ha átmenetileg fizikailag megválunk telefonunktól. Rakjuk a táskánkba, tegyük töltőre a másik szobában – mindegy hogyan, de a döntés idejére szabaduljunk meg tőle. Állítólag hatékonyabbak leszünk majd tőle.

Persze aztán azt majd a további kutatások eldöntik, hogy a jelenség valós-e vagy csak egyike azon pszichológiai tanulmányoknak, melyeket aztán nem sikerül reprodukálni. Az mindenesetre biztos, hogy a bejegyzés megírásának 90 perce alatt – számoltam – nyolcszor néztem rá a mobilomra.

Ha nem lenne okostelefonom, biztosan gyorsabban végeztem volna.

Ha nem lenne okostelefonom, akkor viszont rá sem akadtam volna erre az érdekes tanulmányra.

Ilyen az élet (és a közgazdaságtan), előnyök – hátrányok.

Október elejéig az olaj volt az idei évben az egyik legjobban teljesítő eszköz dollárban számolva. A hónap elején a WTI típusú termék hordónkénti ára több mint 25 százalékos emelkedést mutatott a tavaly év végi szintekhez képest, aztán indult a lejtmenet, mely az elmúlt napokban begyorsult. A WTI típusú olaj esetében a hordónkénti ár most 56 dollár körül van, ami a 2017 végi szinteknek felel meg. Ez a szint közel duplája a 2016-ben elért mélypontoknak, és nagyjából fele a 2014-ben kezdődő összeomlás előtt tapasztaltaknak.  Az olaj ára a mostani esés során 12 napon keresztül folyamatosan csökkent, ami historikus adatok alapján példa nélkülinek mondható.

Az esés okaira – mint utólag mindig – számos magyarázat található. Donald Trump amerikai elnök tweetjeiben alacsonyabb olajárat követelt a napokban. Az előzetes várakozásokkal szemben az Iránnal szembeni szankciók végül mégsem lesznek olyan szigorúak. Az oroszok nem tűnnek túl lelkesnek az újabb kibocsátás korlátozás ötletével kapcsolatban. Lehetne még folytatni, talán a legizgalmasabb találgatás arról szólt, hogy az amerikaiak kihasználva  Dzsamal Hasogdzsi szaudi újságiró meggyilkolása miatt kialakult feszült diplomáciai helyzetet, nyomás alá helyezték a szaudiakat, a termelés fokozását kérve. A feltételezésekről mindenki döntse el maga, hogy mennyire hisz bennük, az októberi OPEC riport szerint Szaud Arábia a hónap során tényleg rekord mennyiségben termelt ki olajat.

Nem vagyok olajpiaci szakértő, így nem tudom, hogy mi lehet a domináns tényező az esés hátterében, azonban érdemes megnézni a kereslet-kínálat alakulását, hisz az mindig sokat elárul egy termék ármozgásával kapcsolatban. Amikor 2014-ben az olaj ára 100 dollár feletti hordónkénti szintről nagyjából egy év leforgása alatt lenegyedelődött, akkor mindenki az amerikai palaolaj kitermelés ugrásszerű növekedéséről beszélt.

Az új termelés hirtelen megdobta a kínálatot, és ez, amint a fenti ábra jobb oldalán is látszik, a készletek megugrásához vezetett, ugyanis az olaj iránti kereslet a mérsékeltebb globális gazdasági növekedés miatt nem tartotta a lépést a hirtelen bővülő kínálattal. A készletek 2016 végére durván meghaladták a hosszabbtávú átlagos szintet. Az alábbi ábrán a 2010-es bázishoz képest látható a világ egy napi olaj kínálatának és keresletének alakulása. Látszik, hogy a 2014-es palaolaj forradalomnak köszönhetően 2016 elejére a 2010-es szintekhez képest egy 2-2,5 millió hordós kínálati többlet alakult ki, ami aztán lefelé kezdte hajtani az árakat. Az ábrán az is látszik, hogy az USA-ban folyó kitermelés felfutása jelentős szerepet játszott a globális kínálat megugrásában.

A kínálati többletre reagálva az OPEC országok, és hozzájuk csatlakozva még tíz nem-OPEC ország, 2016 végén a kínálat csökkentéséről döntött. Az alacsonyabb árak miatt az amerikai olajkitermelés is mérséklődött, a palaolaj iránti lelkesedés alábbhagyott. Az ábrán látható, hogy 2017 végére nagyjából megszűnt a túlkínálat a piacon, és így érkeztünk el 2018-hoz, amikor az év első tíz hónapjában 25 százalékot emelkedett az olaj ára, október elejére elérve a 76,5 dolláros szintet.

A legfrissebb OPEC jelentés szerint azonban a kínálat a nem-OPEC országok termelésének, elsősorban ismét az amerikai kitermelésnek köszönhetően, 2019-ben a korábban vártnál erőteljesebb ütemben bővül majd, míg a kereslet növekedése a várható globális lassulás miatt inkább gyengébben alakul. A változások a korábbi előrejelzéshez képest minimálisak (a jövőre várt 100 millió hordós napi kereslet esetében például megközelítőleg 70 ezer hordós mérséklődés a korábbi becsléshez képest), de megerősítik a trendfordulót, ismét a kínálat nő erőteljesebben.

Kérdéses persze, hogy a mostani heves reakció mennyire indokolt? A piac általában hevesen reagál a trendfordulókra, és most úgy tűnik, megint mindenki a túlkínálattól fél. Decemberben tartja következő ülését az OPEC, ahol ismételten a kibocsátás csökkentéséről dönthetnek. A kínálat alakulásával kapcsolatban az is fokozza a bizonytalanságot, hogy a 2014-2016-os időszakban a rendkívül alacsony olajárak idején a kitermelői beruházások radikálisan visszaestek, és ennek a hatása a kínálati oldalon majd csak a következő években jelentkezik. Lehet, hogy ez jelenti majd a következő trendfordulót, és akkor majd visszapattannak az árak.

Törökország a múlt héten új euróban denominált kötvénnyel lépett ki a piacra, és a befektetők nagy érdeklődést mutattak a papír iránt: az 1,5 milliárd eurós felkínált mennyiségre több mint háromszoros igény mutatkozott. A kibocsátás sikeressége jól mutatja, mekkorát változott a piac értékítélete pár hét leforgása alatt. Az akkori helyzetről bővebben ITT és ITT olvashatsz. Az augusztusi világvége hangulat után a helyzet mostanra stabilizálódni látszik, és ez nem csak Törökországra áll, hanem a nyári hónapok alatt szintén szenvedő Argentínára is igaz. Mi történt a két ország esetében ilyen rövid idő alatt?  Elmúlt a veszély, megoldódtak a problémák, most már minden rendben van?

A külső környezet nyár óta nem lett sokkal támogatóbb, hisz a dollár kamatok tovább kúsztak felfelé, így a válasz egyértelműen a gazdaságpolitikai fordulatnak köszönhető. Argentínában ez a fordulat már tavasszal megkezdődött, felvették a kapcsolatot a Nemzetközi Valutaalappal és a jegybank jelentősebb kamatemelésbe kezdett, az ősz során csak erősebb fokozatba kapcsoltak. Törökország sokáig vonakodott, nemzetközi összeesküvést emlegetett, azonban a szakadék felé robogva végül visszatáncolt, és az ortodox megoldáshoz nyúlt, októberben érkezett a régen várt kamatemelés.

Az alapprobléma mindkét ország esetében a jelentős, gyors külső eladósodás volt. Törökország esetében a magánszektor, Argentína esetében pedig az állami szektor volt a fő hitelfelvevő devizában az elmúlt években. A devizában való eladósodottság miatt az augusztusi hirtelen devizagyengülés olaj volt a tűzre, hisz a dolláros adósság helyi devizában számítva gyors emelkedésnek indult, így mindkét ország esetében égető szükség volt arra, hogy a nyári hónapokban kontrolálhatatlannak tűnő árfolyamgyengülést megállítsák. A megoldás végül mindkét esetben a brutális jegybanki kamatemelés lett. Argentínában ez azt jelentette, hogy őszre a piacon 70-80 százalékos magasságba emelkedtek a rövidlejáratú kamatok, Törökország esetében pedig 25-30 százalékig emelkedtek a jegybank októberi lépését követően. 

A magas kamatok két csatornán keresztül nyújtottak segítséget a devizáknak. Egyrészt a magasabb hozam miatt a helyi devizás eszközök vonzóbbá váltak a külföldi befektetők számára, másrészt – és talán ez a fontosabb – a magas kamatok megindították az elkerülhetetlen alkalmazkodást az érintett országok külső egyensúlyi pozíciójában. Egyszerűen mondva ez utóbbi annyit jelent, hogy a magas kamatok hirtelen hibernálják a gazdaságot, a fájdalmas sokkterápia a belföldi kereslet elfojtásával recesszióba taszítja az országot. Az egekbe ugró kamatok mellett lefagy a hitelezés, megállnak a beruházások és visszaesik a fogyasztás. Ezt látjuk a számokban is, az ipari termelés mindkét ország esetében zuhanórepülésbe kezdett, kétszámjegyű visszaesést láthatunk az év/év adatokban.  

A fájdalmas alkalmazkodás pozitív oldala, hogy a külső egyensúly hirtelen javulni kezd, vagyis csökkenni kezd az a hiány, amit a külföldnek kell megfinanszíroznia. A magas kamatok és a gyenge devizaárfolyam miatt a belső kereslet összeomlik, így az import radikálisan visszaesik. Az import fékeződésének üteme mindkét ország esetében a 2008-2009-es globális válság, illetve a 2000-2001-es feltörekvő piaci árfolyamválságok idején tapasztaltakhoz hasonlítható csak. Argentínában sok hónap után szeptemberben már külkereskedelemi többlet keletkezett, Törökországban pedig az augusztusi folyófizetési mérleg adat mutatott szufficitet. A fogyasztás hirtelen fékeződése tehát gyors, látványos javulást eredményez a külső egyensúlyi mutatókban, és a várakozások szerint előbb-utóbb az infláció megfékezésében is segítenie kell. Az utóbbi hatás egyelőre még nem látszik a durván kétszámjegyű számokban, de a józanész azt mondatja, hogy ilyen szintű kereslet visszaesés mellett képtelenség lesz jelentősen emelni az árakat.

A magas kamatokra és gyengébb devizaárfolyamra épülő gyógymód papíron tehát egyszerűnek tűnik, kérdés persze hogy mennyire tartós a megoldás. Ilyen magas kamatszintet sokáig nem lehet fenntartani, egyrészt mert jelentős költségvetési kamatkiadásokat jelent a jövőre nézve, másrészt mert teljesen megfolytja a gazdaságot. Ez a fajta gyógymód rövidtávú stabilizációra jó lehet, de nagyon kell a gyors javulás, hogy csökkenteni lehessen a kamatokat. A gyengébb devizaárfolyam visszafogja az importot, és javít a versenyképességen, azonban fűti az inflációt és a devizában denominált adósság miatt életveszélyes. A pár hetes nyugalom így egyáltalán nem jelenti azt, hogy ezek az országok megúszták az összeomlást.

Az ilyen kiigazítás politikailag is nagyon költséges, hisz a fogyasztás visszaesése, a kiadások visszafogása sehol nem arat nagy sikert a választók körében. Ez a probléma inkább Argentínára jellemzőbb, fő kockázat abban rejlik, hogy politikailag végig lehet-e vinni a kiigazító csomagot.  2019-ben parlamenti választásokat tartanak, és a mostani nehéz helyzet miatt bukhat a jelenlegi kormány, ami bizonytalanná teheti az IMF szerepvállalást. Az IMF támogatás jelenleg biztosnak tűnik, hisz a Nemzetközi Valutaalap mindenképp szeretné elkerülni, hogy Dél-Amerikában egy Venezuelához hasonló újabb gócpont alakuljon ki.  Törökország esetében a politikai kockázat más jellegű, hisz egy autoriter rendszerről beszélünk, ahol a „szabad" választásokon nehezebben buktatható a kormány. Törökországban a politikai berendezkedés miatt a kockázat inkább az, hogy tanul-e a valamit a rendszer a múlt hibáiból. Erdogán elnöki rendszerét jellemző túlzott centralizáció, a kritikus hangok elfojtása, a jegybanki függetlenség korlátozása bármikor újratermelhet hasonló problémát. 

Diverzifikáció – mindenkinek a könyökén jön ki a téma. Nem csoda, hiszen meglehetősen absztrakt dologról van szó, még akkor is, ha nincs hiány a megértést segíteni kívánó hasonlatokból. „Ne tedd minden tojásodat egy kosárba!" „Nyugodtan tedd őket egy helyre, csak nagy körültekintéssel figyelj oda rájuk!" Most akkor kinek van igaza? A diverzifikáció vagy pedig a koncentrált portfóliók híveinek? Eleve, milyen tojásokról is beszélünk egyáltalán?

Mindig örülök ezért, ha a sok elvont szöveg és zavaros hasonlat helyett egy konkrét, számszerű elemzést találok, ami segítheti a tisztánlátást. Egy ilyenbe futottam most bele – itt a helye a blogon is! Az ábra az amerikai részvénypiac 1985 és 2017 közötti időszakát mutatja, a havi adatokból számolt évesített hozamok eloszlását mutatva. A felső ábra magáról az átfogó S&P 500 Indexről szól, az alsó rész pedig az indexet alkotó több száz egyedi részvény teljesítményéről. Balra a negatív hozamok, jobbra a pozitívak, az egyes oszlopok magassága pedig az adott hozamok előfordulásának relatív gyakoriságát mutatja.

A hozamok eloszlását illető különbség pedig szembeötlő: az egyedi részvények hozamai sokkal szélesebb sávban szóródtak, mint a diverzifikált indexé. Ha egy mondatban kell tehát megválaszolni azt, hogy mi a diverzifikáció, ez az ábra segít: a diverzifikáció maga az, hogy a felső görbe sokkal kevésbé széles, mint az alsó.

Hogy ez technikailag hogyan valósul meg (a nem tökéletesen korrelált részvények egy portfólióba csoportosításával az egyedi részvényekhez kötődő kockázatok nagy részétől megszabadulunk), nem is annyira fontos, mint maga a tény: egy sokelemű portfólió, egy átfogó index szórása érezhetően kisebb, mint az azt alkotó egyedi részvényeké. Különösen fontos ez a görbék bal szélén: a diverzifikált index szintjén a jelentős esések nagyságrendileg ritkábbak és sokkal kisebb mértékűek, mint az egyedi részvények szintjén.

Ha pedig elfogadjuk, hogy a kockázat nagyjából az, hogy mennyire valószínű, hogy befektetésünknek rossz kimenetele lesz, akkor a bal szél elvékonyodása nem más, mint maga a kockázatcsökkentés. (Az pedig már csak hab a tortán, hogy a vizsgált mintában a hónapok 75%-ában volt jobb az index teljesítménye a medián egyedi részvény teljesítményénél, az átlagos különbség mértéke pedig 3,08% volt.) Marad még persze számos nyitott felvetés (mi számít túl nagy egyedi kitettségnek; hány eszközre van szükségünk az ideális diverzifikációhoz; a diverzifikáció a görbe jobb széléből is levág, nem csak a baloldali nagy veszteségekből, stb.), de ha valaki ráérez az alapelvre, akkor ezek igazából csak részletkérdések.

Van még ugyanakkor egy fontos elem, amit tisztázni kell: a diverzifikáció nem az a műfaj, ahol elég, ha „darabra megvan" a dolog. Nem az a diverzifikált portfólió, amiben elegendő darabszámú eszköz van. Hanem az, ahol az alkotóelemek nem tökéletes korreláltságukból adódóan összességükben csökkentik a kockázatot. Sok példát látok az olyan portfóliókra, ahol a kiválasztás valahogy úgy zajlott, hogy a rendelkezésre álló száz eszközből az elmúlt időszak legjobban teljesítői közül került kiválasztásra jópár. Látszólag megalapozott módon, hiszen van köztük ilyen részvényalap, olyan deviza, ilyen kötvény, olyan nyersanyag – darabra elvileg megvan a dolog.

Diverzifikációs szempontból viszont egyáltalán nem biztos! Jó eséllyel ugyanis az elmúlt időszak legjobbjai azért teljesítettek egyszerre jól, mert valami hasonló kockázatot tükröznek, valami hasonló fundamentális faktorhoz kötődnek. Kellően diverzifikált vagyok, ha Amazon, Netflix és Apple részvényem van? Ha Ethereumot is vettem a Bitcoinjaim mellé? Egyáltalán nem. Ha az elmúlt időszak legjobban teljesítő eszközeiből válogatok csak, akkor minden bizonnyal erősen korrelált eszközök kerülnek a portfóliómba. Portfólióm lesz ugyan, de diverzifikált portfólióm nem. Hiába teszem külön kosárba a tojásaimat, ha utána minden kosarat ugyanannak a száguldó kocsinak a hátsó ülésére rakok – mondhatnám, maradva a tojásos hasonlatoknál.

A jövő definíció szerint kiszámíthatatlan, az legjobban teljesítő eszköz(osztály)ok rangsora évről évre változik. Ezen hektikusság elleni védekezés egyik leghasznosabb eszköze tehát a diverzifikáció, ami persze csomó dolgot hoz magával:

Egy diverzifikált portfóliót onnan lehet megismerni, hogy mindig van a piacot alulteljesítő eleme. Egy diverzifikált portfóliónak mindig van olyan része, amit utálok, és azt kívánom, hogy bárcsak sosem vettem volna meg. A diverzifikáció rövidtávon sokszor inkább fejfájást hoz, mintsem végleges megnyugvást. Mindez egyenes következménye a nem tökéletesen korreláltságnak, és egyben nélkülözhetetlen előfeltétele a fenti ábrán bemutatott kockázatcsökkentésnek.

Annak, hogy ami rövidtávon sokszor fáj, az hosszú távon működjön.

"Ingadozni fog!" – válaszolta állítólag a legendás bankár, J. P. Morgan, amikor megkérdezték véleményét a részvénypiac jövőjéről. "A nagy piaci mozgásokat általában – tetszőleges előjelű – nagy mozgások követik, a kis mozgásokat általában kicsik" – tette hozzá legendás 1963-as cikkében Benoit Mandelbrot, és ha a két idézetet összerakjuk, nagyjából meg is érthetjük a tőzsdék viselkedésének egyik legfontosabb jellemvonását.

Írtam is már erről korábban, de most az elmúlt napok megemelkedett volatilitása fényében talán újra érdemes felidézni: a részvényárfolyamok sokáig tartósan nyugodtak viselkednek, ha egyszer viszont bármilyen okból felbolydul a befektetői társadalom, a káoszban a legnagyobb emelkedéseket és eséseket hozó napok egy kupacban követik egymást. A szakirodalom ezt a volatilitás időbeli csoportosulásának nevezi (volatility clustering), aki pedig valaha tőzsdézett már, pontosan tudja, milyen az, amikor a sokszor hónapokig tartó tötymörgést a ±3-5%-os mozgásokat hozó napok sorozata váltja. Picit olyan ez, mint ahogy a forradalmárok elképzelték: sokszor évtizedekig nem történik semmi, sokszor pedig hetek alatt évtizednyi változások zajlanak le.

Nem véletlen, hogy az elmúlt évtizedek legnagyobb eséseit és emelkedéseit hozó napok az amerikai részvénypiacon időben nagyon közel esnek egymáshoz (ahogy a fenti táblázat is mutatja, sokszor szinte egymást követő napokon találhatóak). Ha ezen kilenc évtized több mint 20 ezer kereskedési napja közül a legextrémebb negyvenet nézzük, akkor ebből huszonhat az 1929-es, hat pedig a 2008-as válság rövid idejére esett. Ahogy a lenti ábra kiugró eséseket (piros) és emelkedéseket (zöld) jelző pöttyei is tükrözik: az extrém elmozdulások ritkák – ha viszont egyszer előbukkannak, akkor csapatostul járnak. 

Mindez rávilágít az időzítésre építő befektetési stratégiák nehézségére is. Persze a kamatos kamat mindent felnagyító hatása miatt nagyon látványos grafikonok készíthetőek arról, hogy mekkora jelentősége tud lenni a helyes időzítési döntéseknek – én sem vagyok ártatlan, én is szoktam használni ilyen jellegű ábrákat (lásd például az amerikai részvénypiac osztalék nélküli teljesítményét az elmúlt évtizedekre egy egyszerű buy-and-hold stratégia mellett, illetve a 10 legjobb és legrosszabb nap kihagyásával).

A dolog ilyen mindezek alapján „egyszerű", befektetőként nincs más dolgunk, mint kimaradni a legnagyobb eséseket hozó napokból, és pár évtized alatt 1 dollárunkból nem „csupán" 150, hanem közel 500 dollárunk lesz. Ahogy ugyanakkor láttuk, a volatilitás időbeli csoportosulása miatt annak, aki ezt az utat választja, ezekben a kaotikus periódusokban szinte napról-napra kellene helyesen eltalálnia a piac irányát. Lehet ugyanis, hogy sikerül elkerülnünk két-három nagy eső napot, de – ha csak nem vagyunk jövőbelátók (márpedig nem vagyunk azok) – akkor nagy a kockázata annak, hogy ezzel egy időben a legnagyobb emelkedéseket hozó napok egy részéből is kimaradunk. Az ilyen periódusokban valójában pedig a legtöbb befektető a több százalékos eséseket és visszapattanásokat látva általában csak a fejét kapkodja zavarában, nem pedig tökéletesen időzít. 

A megugró volatilitás mindezek mellett egy további szempontból is érdekes, hiszen ahogy ez a remek cikk összefoglalja, az emelkedő és az eső piacok jellemzői közötti egyik legfontosabb különbség is pont az, hogy medvepiacon a napi elmozdulások nagyságrendje jelentősen megugrik a bikapiacokon jellemzőköz képest. Ugyanakkor, ahogy láttuk, nem csak a napi esések brutálisabbak ilyen periódusokban, hanem az emelkedések is! A bikapiac az, ahol az árfolyamok napi szinten kicsiket mozdulnak, és összességében egy kicsivel több az emelkedő napok aránya – a piac így lassan, de biztosan felfelé kúszik. Fel a lépcsőn. A medvepiacon ugyanakkor változik a helyzet: kicsivel több az eső napok aránya, a napi szintű elmozdulások mértéke ugyanakkor mindkét irányban megugrik – az eredmény pedig az, hogy a piacok rövid idő alatt tudnak érezhetően zuhanni. Le a lifttel. 

A részvénypiac már csak ilyen – ritkán ugyan, de nagy mozgásokra képes. Ha pedig egyszer megkergülnek a befektetők, a nagy mozgások további nagy rángatózásokat szülnek. Időzíteni pedig nem csupán nehéz, de kockázatos is – és ez mindaddig így is marad, amíg a volatilitás volatilitást szül. 

Az amerikai álom eszméje szerint „minden egyén saját erejéből kemény munkával képes saját életét jobbá tenni, leginkább folytonos és növekvő jövedelemmel" – írja a Wikipédia.  

A hét ábrája blogunkon Raj Chetty és társai elemzéséből származik. Adataik tanulsága szerint míg az 1940-es években született gyermekek több mint 90%-ára igaz volt, hogy felnőttként jobban kerestek szüleiknél, az arányszám pár generáció alatt 50% alá esett. A jövedelmi egyenlőtlenség egyre komolyabb probléma, a társadalmi mobilitás visszaeső szintje miatt az amerikai fiatalok boldogulása egyre inkább nem saját teljesítményüktől, hanem szüleik kiinduló jövedelmi helyzetétől függ.

A gazdasági egyenlőtlenség politikai egyenlőtlenségeket, majd pedig a gazdagoknak kedvező szabályozást eredményez. Mindez tovább növeli a gazdasági egyenlőtlenségeket, és a kör kezdődik elölről – szól a Nobel-díjas Joseph E Stiglitz helyzetértékelése a fenti ábrát bemutató cikkből.

Ha ez igaz, akkor az amerikai álom halott. A valóság pedig elég elszomorító. 

Mi a közös a világ leggazdagabb emberében, Jeff Bezos Amazon-vezérben és egy 19. századi francia agrármérnökben? Az, hogy ugyanarra jöttek rá: a több néha kevesebb.

Max Ringelmann az 1880-as években végezte el az azóta is kutatók tucatjait inspiráló kísérleteit. Ringelmann alanyainak egyszerű feladatot adott: egy kötelet kellett minél nagyobb erővel húzniuk. Szakmájából adódóan persze nem az járt a fejében, ami a kísérleteit ma reprodukáló pszichológusoknak. A feladat alanyai először lovak és ökrök voltak, hiszen őt a mezőgazdasági munkák minél hatékonyabb elvégzési módja foglalkoztatta, nem pedig a bonyolult csoportdinamikák. Akár állatokkal, akár a későbbi kísérletekben emberekkel csináltatta feladatot, a kapott eredmény ugyanakkor nem változott: az önállóan nyújtott erőfeszítésekhez képest a csoportban végzett munka esetén az egyéni teljesítmények látványosan visszaestek. 

Ha egy ember önálló teljesítményét 100%-nak vesszük, akkor Ringelmann eredményei szerint kétfős csapat esetén az egyéni teljesítmény a korábbi 93%-ára, négyfős csapat esetén 77%-ára, nyolcfős csoportok esetén pedig 49%-ára zuhant. Egy kétfős csapat tehát nem teljesít úgy, mint két ember külön-külön összességében, teljesítményük a potenciális 200% helyett csak 196% (2 x 93%). Egy nyolcfős csapat pedig nagyjából csak annyit nyújt, mint négy ember egyesével (8 x 49% = 390%). Ha egy ember 100 kilót húzott el, akkor nyolc ember nem 800, hanem inkább csak 400 kiló körüli terhet. Kétszer kettő nemhogy nem öt, hanem inkább csak három – legalábbis ezekben a helyzetekben.

A kísérleteket azóta több területen megismételték, és az eredmények szellemi jellegű feladatoknál (pl. problémamegoldó, brainstorming jellegű szituációkban) is ugyanazt mutatták: a csoportlétszám és az egyéni teljesítmény közötti fordított kapcsolatot.  A szakirodalom társas lazsálásnak vagy Ringelmann-hatásnak nevezi a jelenséget, és akárhogy is csűrjük-csavarjuk a dolgot, egész egyszerűen arról van szó, hogy ha csoportban dolgozunk, sokan hajlamosak vagyunk a lógásra (én épp' ezért csak „fogjuk meg és vigyétek" jelenségnek nevezem a fentieket). A mindebből adódó teljesítményveszteség pedig sok helyzetben jelentős is tud lenni, ahogy azt a fenti ábra besatírozott területe jelzi.  

Ringelmann fő okként munkaszervezési, koordinációs problémákat sejtett a háttérben („az erőfeszítések szimultaneitásának hiányát"), a későbbi elemzések ugyanakkor egyre inkább azt hangsúlyozzák, hogy a lógás sokszor motivációs gyökerű lehet. Ez pedig a klasszikus potyautas-probléma területe – a csapattagok azt gondolják, hogy úgy is részesülhetnek a közös munka eredményeiből, ha nem szakadnak bele a munkába. A csoport teljesítménye mérhető ugyan, de az egyéni hozzájárulások mértéke nem, így a felelősségek is szétkenhetőek. Az eredmény pedig sokszor az alacsonyabb egyéni motivációs szint.

Persze az evolúció ebből a szempontból is okossá csiszolta az emberi fajt – ezért is van, hogy az ilyen helyzetekben az egyéni teljesítmény nem esik nullára. Az túl feltűnő lenne. Azzal pedig a csoportból való kiközösítést, és végső soron a közös munka gyümölcseiből való részesedést kockáztatjuk. A nyolcfős csoport 49%-os száma pont ezt a középutat mutatja: kifelé úgy teszünk, mintha nagyon dolgoznánk, de valahol belül inkább csak féllángon égünk.

A kérdés persze felveti az ideális csoportméret kérdését is, hiszen a potenciális és a tényleges teljesítmény közötti különbség annál nagyobb, minél nagyobb a csoport mérete (annál könnyebb észrevétlennek maradni, annál nehezebb a felelősségeket egyértelműen megállapítani). Vállalatvezetőként, portfólió menedzserként vagy akár csak egy családon belül is kerülünk szembe döntési szituációkkal, jó, ha tudjuk, hol az a határ, ahol a több nézőpontból és eltérő képességekből adódó előnyök, illetve a csoportgondolkodásból és az egyéni lógásból adódó hátrányok még egyensúlyban vannak. A dilemma jelentősége miatt nincs hiány szakmai megoldási javaslatokból sem, de ha nem akarjuk túlbonyolítani a dolgot, kiindulási pontnak megteszi a világ leggazdagabb embere, Jeff Bezos Amazon-vezér egyszerű szabálya is: soha ne menj el olyan meetingre, ahol két pizza nem elég ahhoz, hogy minden résztvevő jóllakjon. Bezos ugyanis tudja, hogy ha csoportmunkáról van szó, a több néha kevesebb.

„Húzd meg jobban, menjen a munka, aki itt van, mindenki húzza" – énekelte 1973-ban a Generál. A gondolat szép és jó, de sajnos alapvetően téves. Az igazság a dalszöveggel ellentétben az, hogy aki itt van, azok közül páran valóban teljes erőbedobással húzzák. Sokan meg csak úgy lígnek-lógnak. 

1969 óta nem volt olyan alacsony munkanélküliségi ráta az USA-ban, mint a legfrissebb, múlt héten publikált szeptemberi adat, ami 3,7 százalékos szintet mutatott. A 2008-2009-es válságot követően a munkanélküliség 10 százalékon tetőzött, majd a kezdetben lassú mérséklődést követően, folyamatos csökkenéssel érte el a jelenlegi kiugróan alacsony értéket. A 2008-2009-es gazdasági összeomlást megelőzően 4,4 százalékig tudott csökkenni a munkanélküliségi ráta, a 2000-2001-es dot-com lufi kipukkanása előtt pedig 3,8 százalék volt a legalacsonyabb ráta. Jelentősen vissza kellett tehát menni az időben, hogy a mostani értékkel megegyező alacsony szintet találjunk.

A '60-as évek az amerikai gazdaság aranykora. A háború utáni talpra állás ekkorra teljesedik ki, az éves gazdasági növekedési ütem 5-6 százalék körül alakul. Lyndon B. Johnson elnök a kirobbanó számokon felbuzdulva meghirdeti a Nagy Társadalom elnevezésű programját, melynek keretében jelentős állami kiadásnöveléssel az oktatás és a szociális területeken, a szegénység és a szegregáció felszámolását tűzi ki célul. A '60-as években az átlagos amerikai középosztályhoz tartozók lakásában színes TV van, tömegessé kezd válni a légi közlekedés, általános lesz a családonként két autó. Egyszóval virágzik a fogyasztói társadalom, melynek gyümölcseit az alacsony munkanélküliség miatt a társadalom nagy része élvezheti. A gazdaságpolitikában ez az időszak az anticiklikus keynesi politika virágkora, minden lassulásra nagyobb költekezéssel reagál a költségvetés. A központi költekezésen belül egyre nagyobb szeletet hasítanak ki a vietnámi háborúhoz kapcsolódó hadi kiadások.1969 tavaszán a munkanélküliségi ráta 3,4 százalékon érte el a mélypontját, majd gyors emelkedésbe kezdett. 1972-ben még volt egy kedvező fordulat, az első olajválság azonban mindet elsöpört, és beköszöntött a stagfláció időszaka, ahol a keynesi gondolkodási kereten belül megmagyarázhatatlanul egyszerre nőtt a munkanélküliségi ráta és az infláció.  A 70-es évek első felében dagadni kezd a költségvetési hiány, a republikánus Nixon Elnök paradox módon túltolja a keynesi költekezést.

A mai gazdasági helyzet nehezen hasonlítható a '60-as évek végéhez, és azt se mondanám, hogy az előttünk álló évtized történéseinek kitalálásához a '70-es éveket kellene alapul vennünk. Hasonlóságok azonban vannak, a munkanélküliségi ráta több éve tartó csökkenő trendben van, ugyanakkor a jelentősebb bérkülönbségek miatt az alacsony érték nem jelenti, ha '60-as évekhez hasonló általános jólétet. Az erősebb gazdasági növekedés mellett az amerikai költségvetési politika most is meglehetősen expanzív, a republikánus Trump paradox módon adócsökkentésen keresztül nagy költségvetési lazításba kezdett.

A munkanélküliségi ráta várhatóan az elkövetkező hónapokban tovább csökken, ugyanis egyelőre nem látszik a horizonton a '70-es évek olajár sokkjához hasonló esemény. A hivatalos előrejelzések meglehetősen optimisták, mind a FED mind a Költségvetési Bizottság (CBO) arra számít az előrejelzésében, hogy a munkanélküliségi ráta 2020-ig bőven négy százalék alatt marad úgy, hogy közben az infláció is a két százalékos cél közelében ragad. Jerome Powell FED elnök egy nemrég elhangzott beszédében pont arra hívta fel a figyelmet, hogy az amerikai gazdaságtörténetben a második világháborút követő időszakban nagyon ritka az a jelenség, hogy az alacsony munkanélküliség és az alacsony infláció tartósan együtt tud létezni.

A fokozott kockázatok miatt egyre óvatosabbá válik az amerikai jegybank. A FED egyrészről el szeretné kerülni, hogy a mostani kamatemelésekkel recesszióba lökje a gazdaságot. Az erőteljesebb szigorítás ellen szól az, hogy jövőre kifullad a költségvetési élénkítés pozitív hatása, így minden bizonnyal lassulás várható majd. Sokan úgy érvelnek, hogy a továbbra is alacsony bérnövekedési ütem miatt az alacsony munkanélküliségi ráta megítélése is bizonytalan, a lassú bérnövekedés arra utalhat, hogy még mindig vannak tartalékok, új embereket lehet visszacsalogatni a munkaerőpiacra[1]. Intő jel lehet azonban, hogy a '70-es évek elején is úgy gondolták, hogy a munkanélküliségi ráta még lejjebb préselhető, és ez a meglátás utólag hibásnak bizonyult. Az akkori tapasztalatokat is figyelembe véve most óvatosabbnak tűnik a FED, erre utal az utóbbi hetekben végrehajtott kommunikációs fordulatuk is. Korábban az amerikai jegybank előrejelzéseiben előszeretettel hivatkozott az úgynevezett egyensúlyi kamatra, ami a reálkamat szintjének egy olyan természetes, hosszabb távú egyensúlyi értéke, amely mellett a gazdaság egyensúlyban van, az infláció a jegybanki célértéken van és a munkanélküliség is alacsony, az úgynevezett természetes rátája közelében. A FED a mostani kamatemelési ciklusában az egyensúlyi kamatszintről alkotott képét használta a piac számára iránymutatásnak, abban a tekintetben, hogy a hosszú évek nulla közeli kamatszintje után meddig emelkedhetnek majd a kamatok. Az egyensúlyi kamatszinttel csak az a baj, hogy egy becsült érték, aminek a konkrét valós szintjét nem lehet lemérni, és most nagyon úgy tűnik, hogy a FED elbizonytalanodott a saját becslését illetően. A FED szerint az egyensúlyi érték valahol fél és egy százalék körül van reál értelemben, amihez a két százalékos inflációs cél adva 3% körüli egyensúlyi kamatszintet kapunk. FED bankárok mostani beszédei (ITT és ITT) mind arra utalnak, hogy döntéseikben kisebb súllyal veszik majd figyelembe az egyensúlyi kamattal kapcsolatos becslésüket. Úgy tűnik a piac úgy értelmezte az üzenetet, hogy szigorúbb üzemmódba kapcsol a FED, és  a dollár kamatok feljebb ugrottak, erősödésnek indult a dollár, és megbicsaklott a részvénypiac. A FED a kommunikációjában az egyensúlyi kamatszintről a beérkező adatok szoros figyelemmel követésére helyezte a hangsúlyt. Az erős munkaerő piaci adatok miatt ez most szigorú fordulatot jelentett, azonban ha a makrogazdasági számok romlani kezdenek, akkor gyorsan jöhet a visszakozás.

[1] A munkanélküliségi rátát ugyanis úgy számolják, hogy az aktívan munkát keresők számát arányosítják az aktívan munkát keresők és a jelenleg is dolgozók számával. A munkanélküliségi ráta tehát úgy is tud növekedni, hogy valaki, aki eddig nem keresett aktívan munkát megjelenik a piacon álláskeresőként. Mivel a participációs ráta az USA-ban a 2008-2009-es válság óta jelentősen csökkent (a 25-54 éves un. prime age korosztályban is), a jelenlegi munkanélküliségi ráta magasabb értéket mutatna, ha azok az emberek is visszatérnének a munkaerőpiacra álláskeresőként, akik a válságot követő kilátástalan helyzetben teljesen feladták a próbálkozást.